Saule Omarova
Profesora de Derecho Beth y Marc Goldberg
Facultad de Derecho de Cornell
Ithaca, NY
Estimada profesora Omarova,
Como probablemente sabe, me encuentro entre los críticos del plan de «democratización del dinero» que usted esboza en su próximo artículo de la Vanderbilt Law Review. Estoy lo suficientemente en desacuerdo con él como para no estar dispuesto todavía a unirme a muchos de nuestros amigos comunes en el apoyo al propio plan del Presidente Biden de hacerle a usted nuestro próximo Contralor de la Moneda. Le escribo para explicarle mi posición, y también a ellos. Quiero dejar claro que mi postura es enteramente una reacción a su plan, y no un reflejo de cualquier duda que tenga respecto a sus calificaciones generales o a la calidad de su beca.
Según su propia descripción, su plan vería idealmente que las cuentas federales públicas «reemplazan completamente -en lugar de coexistir incómodamente con- los depósitos bancarios privados». En consecuencia, «probablemente causaría una contracción masiva de los préstamos bancarios» a empresas y particulares. La mayor parte, si no la totalidad, de los préstamos que ahora conceden los bancos los realizaría la Reserva Federal, ya sea directamente o a través de la compra por parte de la Reserva Federal de valores emitidos por una Autoridad Nacional de Inversión. Una parte de los préstamos de la Reserva Federal consistiría en préstamos de la «Nueva Ventanilla de Descuento» (NDW) a «instituciones de préstamo cualificadas» (QLI). Pero para «maximizar el impacto distributivo» de este acuerdo, la Reserva Federal tendría libertad, no sólo para determinar qué bancos pueden optar a los préstamos y qué garantías deben aportar, sino para preferir explícitamente a los bancos que financien a determinadas empresas o actividades, mientras que deniega la financiación a otros. En resumen, a pesar de permitir que algunos bancos sigan concediendo préstamos, el plan haría que los burócratas ocuparan el lugar de los miles de banqueros que ahora deciden el destino del crédito bancario. Hay, en efecto, más en su propuesta que esto; pero son estos aspectos los que más me preocupan.
En mi opinión, los cambios que usted propone, si se produjeran, tendrían consecuencias perjudiciales, si no desastrosas. Al decir esto, no pretendo en absoluto sugerir que los banqueros de hoy en día asignen el crédito de forma impecable: ni mucho menos. Sé que a veces no consiguen dar crédito a ciertos solicitantes solventes, mientras que prestan imprudentemente a otros menos dignos; y entiendo que el gobierno, además de intentar corregir esos errores mediante la regulación, a veces debe compensarlos con sus propios programas de crédito destinados a apoyar a ciertos grupos o industrias. También comprendo que, debido a los fallos del mercado o a los efectos de las garantías gubernamentales y otros tipos de regulación, el afán de lucro de los banqueros no les lleva necesariamente a dirigir el crédito hacia donde es más beneficioso.
Pero de estas verdades no se deduce que una toma de control integral de la banca de depósitos por parte de la Reserva Federal impulsaría «la empresa económica productiva, en el interés a largo plazo del pueblo estadounidense». Afirmar que lo haría es, en mi opinión, subestimar tanto la medida en que el motivo del beneficio anima a los banqueros comerciales que compiten a invertir los escasos ahorros del público de forma productiva, como las dificultades que los burócratas están obligados a encontrar en sus esfuerzos por hacer lo mismo.
¿»Los escasos ahorros del público»? Sí, sostengo que los bancos comerciales son intermediarios de crédito y no sólo creadores de crédito, una opinión que últimamente ha sido criticada y que usted mismo considera un «error generalizado». Sin embargo, me permito discrepar. Es cierto que, cada vez que un banco comercial concede un préstamo, «crea» depósitos mediante el abono en la cuenta del prestatario, y que en este sentido (citando a Zoltan Jakab y Michael Kumhoff) «el único ‘recurso’ que los bancos necesitan para conceder un préstamo es un teclado o, en épocas anteriores, una pluma». También es cierto que los bancos no se limitan a prestar fondos previamente depositados en ellos, y que el sistema bancario y la Reserva Federal determinan conjuntamente el alcance nominal de los préstamos bancarios. Pero el alcance real de equilibrio (es decir, ajustado a la inflación) de los préstamos bancarios es, sin embargo, una función de la demanda real de depósitos bancarios de la gente; y la contribución de cada banco individual al total de los préstamos depende, en última instancia, de su cuota real del mercado de depósitos. Por eso los bancos comerciales suelen competir agresivamente por los depósitos «básicos», y por eso los que no consiguen atraer esos depósitos, o los que intentan tener éxito simplemente creando crédito ex nihilo, tienden a quebrar –a veces espectacularmente– a pesar de estar equipados con bolígrafos o teclados. Los bancos centrales emisores de dinero fiduciario son una excepción. Si se piensa en términos de depósitos reales de equilibrio, determinados por el lado de la demanda del mercado, en lugar de depósitos nominales, la visión de los bancos como intermediarios de crédito pasa a primer plano, donde parece ser más sutil y más correcta después de todo que la afirmación de que los bancos no son realmente intermediarios.
Planteo este punto porque me hace estar en profundo desacuerdo con su idea de que su plan es uno para «democratizar» el dinero. Si todos los bancos comerciales fueran, en última instancia, «creadores» de crédito en lugar de intermediarios de crédito, podría ver el mérito de su sugerencia de que dar a la Reserva Federal el monopolio de los depósitos, y el correspondiente control del flujo de crédito, equivaldría a dar al «pueblo» un mayor control de ese flujo. Incluso podría entender su afirmación de que su plan «haría finalmente realidad la noción ortodoxa de «intermediación financiera»». Pero si el control del crédito por parte de los bancos comerciales individuales ya depende, en última instancia, de la propia voluntad de la gente de dirigir el crédito hacia ellos, eligiendo mantener ciertos saldos de depósitos medios reales con ellos, esto deja de ser así. En cambio, permitir a la gente elegir entre miles de banqueros para disponer de sus ahorros, o de la parte de sus ahorros (reales) que desean mantener en forma de saldos de depósito, parece más «democrático» que obligarles a colocarlos todos en un único banco central.
La opción de una cuenta bancaria pública podría considerarse aún más democrática. Pero su plan ideal no haría que las cuentas en el banco central fueran opcionales: su artículo, en cambio, «aboga por la migración total de los depósitos a la vista al balance de la Fed» (énfasis mío). En mi opinión, un plan así, lejos de reconocer realmente la soberanía «del pueblo», sería una vuelta al tratamiento medieval de la emisión de dinero como una «prerrogativa» del gobierno, es decir, algo que sólo los gobiernos tienen derecho a hacer, aunque sus ciudadanos prefieran que lo hagan las empresas privadas.
Pero mi principal objeción a su plan no es que sea menos «democrático» que el statu quo. Es que, en lugar de fomentar «la empresa económica productiva, en el interés a largo plazo del pueblo estadounidense», es casi seguro que haría lo contrario. Porque aunque los banqueros comerciales a menudo se equivocan al decidir a quién prestar, creo que es mucho menos probable que lo hagan que un cuerpo de burócratas nombrados por el gobierno.
Hay al menos tres razones para ello. En primer lugar, si invierten el crédito de forma imprudente, los banqueros comerciales pueden perder la camisa, aunque hay que reconocer que esto es menos probable para aquellos cuyos bancos se consideran «demasiado grandes para quebrar». Los burócratas del gobierno, por otra parte, pueden normalmente hacer malos préstamos con impunidad, o al menos sin enfrentarse a ninguna pérdida pecuniaria; y los bancos centrales nunca fallan.
En segundo lugar, al dividir la responsabilidad de los préstamos entre miles de banqueros independientes, en función de su éxito en la captación de depósitos, en lugar de ponerla por completo en manos de un conjunto de funcionarios, el sistema actual reduce el riesgo de errores sistémicos: un banco comercial malo no tiene por qué estropear todo el conjunto, mientras que un banco central malo equivale a un conjunto de bancos comerciales estropeados.
Por último, las decisiones de préstamo e inversión de los banqueros centrales, en lugar de depender únicamente del juicio de los tecnócratas, pueden estar muy influenciadas por consideraciones políticas, consideraciones que podrían evitar que incluso los burócratas más inteligentes y bien intencionados inviertan los ahorros de la gente de formas muy alejadas de las que están de acuerdo con sus mejores intereses a largo plazo. Por supuesto, se puede imaginar que haya planificadores que lo hagan todo bien. Pero en la práctica lo que importa es cómo los planificadores del mundo real defectuosos se comparan con los banqueros defectuosos.
Parece indiscutible que, a pesar de los numerosos y notorios contratiempos, los préstamos de los bancos comerciales han contribuido enormemente al crecimiento y al desarrollo económico mundial. La prueba comienza con el famoso relato de Adam Smith, en el libro II, capítulo 2 de La riqueza de las naciones, sobre las ventajas del dinero suministrado por los bancos, al que, como he señalado en otro lugar, atribuyó el rapidísimo crecimiento de Escocia durante las tres primeras cuartas partes del siglo XVIII. (En Inglaterra, por el contrario, los bancos contribuyeron menos al desarrollo, mientras que las crisis bancarias fueron más comunes, gracias a la concentración de privilegios en el Banco de Inglaterra, y la correspondiente emasculación legal de otros bancos «rurales»). Los casos escocés e inglés son dos de los muchos que Rondo Cameron y sus coautores recogen en un par de volúmenes titulados Banking in the Early Stages of Industrialization (1967) y Banking and Economic Development (1972). La principal lección de estos volúmenes es que, cuando se les ha permitido hacerlo, los bancos comerciales han sido fundamentales para fomentar el desarrollo económico.
Las investigaciones econométricas posteriores de Robert King y Ross Levine confirman esta lección. De especial relevancia es su hallazgo de una relación muy fuerte entre el crecimiento económico de un país y una variable que representa lo que Levine describe en otro lugar como «el grado en que el banco central frente a los bancos comerciales están asignando el crédito». A modo de ejemplo, King y Levine observan que
si en 1970 Zaire hubiera aumentado la proporción de crédito nacional asignado por los bancos en contraposición al banco central del 26 por ciento al valor medio para los países en desarrollo en 1970 (alrededor del 57 por ciento), entonces Zaire habría crecido un 0,9 por ciento más rápido cada año en la década de 1970, y en 1980 el PIB real per cápita habría sido aproximadamente un 9 por ciento mayor de lo que era.
King y Levine también informan de una relación más o menos igual de fuerte entre el crecimiento económico y la proporción de crédito asignada a las empresas privadas en lugar de las estatales.
Incluso los bancos comerciales fuertemente regulados son capaces de promover el crecimiento. Por ejemplo, los primeros bancos nacionales de Estados Unidos. Se les exigía respaldar cada 90 dólares de sus billetes en circulación con bonos del Estado y se les prohibía tener sucursales, lo que les habría facilitado mucho la diversificación de sus carteras de préstamos. Sin embargo, según Scott Fulford, su presencia en una comunidad bastó para aumentar la producción per cápita en un 10%. (Véase también este estudio más reciente de Chenzi Xu y He Yang). Trágicamente, el Sur posterior a la época de la independencia demostró lo contrario: como los estados del Norte obtuvieron la mayor parte de las primeras cartas de constitución de bancos nacionales, cuyo número total estaba estrictamente limitado, el Sur se encontró durante mucho tiempo desprovisto de bancos y sufrió el correspondiente subdesarrollo.
Por supuesto, el enorme crecimiento de los mercados de valores desde principios del siglo XX ha reducido drásticamente la importancia relativa de los bancos como fuente de financiación empresarial. Pero esto no ha hecho que los préstamos bancarios carezcan de importancia o sean menos productivos. Un estudio de 2015 aprovecha el «experimento natural» consistente en la eliminación parcial, en 1994, de las barreras a las sucursales bancarias interestatales, para estudiar el efecto de la mejora del acceso al crédito bancario en la productividad de las empresas. Encuentra que el cambio condujo a un aumento significativo de la productividad de las empresas ubicadas en los estados que permitieron a los bancos de fuera del estado cruzar sus fronteras, siendo las empresas más pequeñas las que experimentaron las mayores ganancias. Los préstamos bancarios también siguen mejorando la productividad de las empresas en otras economías industriales. Por ejemplo, un reciente estudio del FMI que utiliza datos italianos encuentra efectos «considerables, persistentes y sólidos» del aumento del crédito bancario en la productividad de las empresas italianas.
Aquí, en Estados Unidos, los préstamos y las líneas de crédito, en su mayoría garantizados por los bancos, suministraron más de la mitad de las necesidades de financiación externa de las pequeñas empresas en 2019. Y los bancos comerciales fueron, según una encuesta de 2017 sobre el crédito a las pequeñas empresas realizada por la Junta de Gobernadores de la Fed, «por un amplio margen, la fuente más común de prácticamente todos los productos de crédito incluidos en la encuesta.» La misma encuesta señala que, además de ser especialmente arriesgados, los préstamos a las pequeñas empresas se complican por su «opacidad informativa», es decir, la falta de información pública sobre su bienestar financiero que pueda ayudar a los prestamistas a tomar decisiones de suscripción. Por esta razón, como han demostrado muchos estudios, los prestamistas suelen ser más propensos a conceder créditos a las pequeñas empresas que conocen bien, y especialmente a las que llevan mucho tiempo manteniendo depósitos en ellas. Cualquier migración masiva de depósitos a la Reserva Federal pondrá fin temporalmente a este tipo de préstamos. Es más, teniendo en cuenta los problemas de la agencia que facilitan los préstamos relacionales a los bancos más pequeños, el hecho de que, según el plan propuesto, sólo las QLI podrían obtener fondos de la Fed, y sólo podrían hacerlo «contra garantías de alta calidad que cumplan los requisitos» (lo que presumiblemente excluiría los préstamos de cualquier tipo), es probable que la absorción de depósitos por parte de la Fed reduzca definitivamente los préstamos relacionales.
Incluso las grandes empresas que pueden obtener préstamos en los mercados monetarios siguen confiando en los bancos como proveedores de «seguro de liquidez», en forma de importantes líneas de crédito a las que pueden recurrir en tiempos de turbulencia económica. Inmediatamente después del estallido de la crisis de COVID-19, por ejemplo, el uso de estas líneas de crédito provocó un aumento de 700.000 millones de dólares, o del 30%, en los préstamos bancarios a las empresas. (La Reserva Federal, en cambio, tardó meses en poner en marcha su propio Programa de Préstamos a la Calle, y finalmente sólo concedió 17.500 millones de dólares en créditos a través de él). Merece la pena señalar aquí que la capacidad de los bancos para ofrecer este seguro de liquidez parece ir de la mano de su capacidad para negociar con depósitos a la vista, por razones que Anil Kashyap, Raghuram Rajan y Jeremy Stein explican de forma convincente. Según el resumen de su artículo,
dado que los bancos suelen prestar a través de compromisos, sus préstamos y la captación de depósitos pueden ser dos manifestaciones de una función primitiva: la provisión de liquidez a la carta. Habrá sinergias entre las dos actividades en la medida en que ambas requieran que los bancos mantengan grandes saldos de activos líquidos: Si las retiradas de depósitos y las retiradas de compromisos están imperfectamente correlacionadas, las dos actividades pueden compartir los costes de la acumulación de activos líquidos.
Es cierto que mucha gente, a menudo basándose en el famoso artículo de Douglas Diamond y Philip Dybvig de 1983, considera que la combinación tradicional de préstamos bancarios y captación de depósitos de los bancos es intrínsecamente peligrosa porque los hace vulnerables a las retiradas de fondos por pánico que podrían incluso abrumar a todo el sistema bancario de un país. Pero aunque Diamond y Dybvig se propusieron demostrarlo, como expliqué no hace mucho en una serie de ensayos aquí, nunca lo consiguieron del todo. Tampoco lo ha hecho nadie desde entonces. De hecho, las corridas bancarias resultantes del pánico puro del tipo que Diamond y Dybvig intentan explicar rara vez han conducido a quiebras bancarias, y mucho menos a crisis financieras. No es que las retiradas hayan sido raras: en Estados Unidos han sido muy comunes, especialmente antes de la llegada del seguro de depósitos. Pero la mayoría de las retiradas de fondos se han producido en bancos que ya tenían problemas, o que estaban estrechamente vinculados a otros bancos con problemas; y con demasiada frecuencia el origen de sus problemas era una o más regulaciones gubernamentales erróneas. Incluso las famosas quiebras de principios de la década de 1930 se ajustan en general a este patrón. El hecho de que las quiebras bancarias, o las quiebras inminentes, suelen provocar retiradas de fondos, en lugar de lo contrario, y que algunos sistemas bancarios relativamente poco regulados del pasado han estado notablemente libres de pánico, es la razón principal por la que, a diferencia de los defensores de la banca estrecha, no considero que la práctica de los bancos comerciales de financiar los préstamos con depósitos sea fundamentalmente insegura.
De hecho, los depósitos «básicos» de los bancos (es decir, los que les llegan, en lugar de los que crean al conceder préstamos), incluidos los depósitos a la vista, lejos de ser una fuente inestable de financiación para los préstamos bancarios, son en realidad una de las fuentes más fiables de dicha financiación. Otras fuentes, y la financiación mayorista en particular, son mucho menos estables y fiables. Por esta razón, los bancos que se ven obligados a depender en mayor medida de otras fuentes de financiación tienden a ser menos rentables, y más propensos a la quiebra, que otros. Por lo tanto, dudo mucho que, en lugar de tener que renunciar a una gran parte de su negocio de préstamos, los bancos que operan bajo su plan puedan simplemente «financiarse con préstamos diferentes». Incluyo aquí los préstamos de la Reserva Federal, que aunque se prorroguen por períodos más largos no se concederían automáticamente ni siquiera a los bancos que reúnan las condiciones necesarias para ello. En su lugar, la disponibilidad de tales préstamos estaría sujeta a todo tipo de «ajustes selectivos» temporales y permanentes. Al mismo tiempo, me preocupa que algunos -quizá muchos- de los bancos que obtengan créditos de la Reserva Federal a los «tipos preferentes» de la NDW resulten insolventes, ya que eso es lo que ocurrió la última vez que la Reserva Federal permitió a los bancos obtener créditos ampliados de ella a tipos no penalizados.
Esto en cuanto a los préstamos de los bancos comerciales. ¿Qué nos dice entonces la experiencia sobre la capacidad de los burócratas del gobierno para asignar el crédito de manera que promueva la empresa productiva? Dado que los bancos centrales no suelen dedicarse a prestar a las empresas, hay que tener en cuenta el éxito de otros bancos oficiales, incluidos los llamados «bancos de desarrollo», a la hora de hacerlo. En los años 50, 60 y 70 se crearon muchos de estos bancos. Pero a finales de la década de 1980 el entusiasmo por ellos había disminuido considerablemente, y no es de extrañar: aunque estos bancos eran más propensos que los bancos comerciales a conceder préstamos a empresas no financieras, y ciertamente ayudaron a impulsar determinadas industrias, ningún estudio ha encontrado todavía pruebas sólidas de que hayan contribuido de forma significativa al crecimiento económico general de ningún país. Al contrario: según varios estudios (por ejemplo, Barth, Caprio y Levine (2001); La Porta, López-De-Silanes y Shleifer (2002)), en lugar de promover el crecimiento y el desarrollo económico, la presencia de estos bancos lo redujo. Una de las razones de este resultado parece ser que cualquier nacionalización sustancial de la banca tiende a reducir el crecimiento y la innovación del sector financiero. Un informe del Banco Mundial de 2001 lo expresaba con crudeza: «Sean cuales sean sus objetivos originales», decía el informe, «la propiedad estatal de los bancos tiende a frenar el desarrollo del sector financiero, contribuyendo así a un crecimiento más lento».
Por supuesto, es posible que la Reserva Federal haga un mejor trabajo asignando el crédito que otros bancos oficiales. Pero la experiencia de tantos otros esfuerzos oficiales justifica el escepticismo. Es cierto que los estudios que he mencionado encuentran que la administración del crédito por parte de los burócratas gubernamentales es menos contraproducente en las economías más desarrolladas que en las menos desarrolladas. Pero esa conclusión puede reflejar únicamente el papel más limitado de la administración burocrática del crédito en esos países, y el hecho de que se haya dedicado más a menudo a resolver fallos relativamente obvios del mercado.
Sin embargo, los investigadores siguen sin encontrar pruebas de beneficios sustanciales, mientras que (como observó Ed Kane hace algunos años, cuando los programas de asignación de créditos gubernamentales eran más comunes en Estados Unidos que ahora), las pruebas de los efectos adversos e involuntarios de los programas de crédito administrados por el gobierno, y de que muchos están plagados de corrupción, son demasiado abundantes. Como explica Kane, en la práctica la asignación burocrática de créditos
funciona de forma mucho menos predecible de lo que presumen sus defensores y tiene efectos a largo plazo muy diferentes de sus impactos a corto plazo. Las concepciones populares sobre el funcionamiento de los programas económicos del gobierno se ven empañadas por una tendencia ingenua a proyectar los efectos de las acciones del gobierno totalmente en línea con las intenciones de sus patrocinadores. Los votantes (y los legisladores) son propensos a pensar en lo que las buenas intenciones del gobierno pueden lograr en la economía de mercado.
Me parece que su propuesta se basa precisamente en el tipo de concepciones populares y optimistas, pero erróneas, contra las que advierte Kane; es decir, no tiene en cuenta su consejo de que los responsables políticos sopesen las «mejoras previstas en las dimensiones de los resultados macroeconómicos» de sus programas frente a las inevitables «desigualdades e ineficiencias involuntarias introducidas al forzar los flujos de crédito fuera de sus canales habituales».
Nótese que Kane no rechaza los argumentos a favor de la asignación burocrática del crédito (en contraposición a los beneficios) sin más. Yo tampoco lo hago. Lo que rechazo es la sugerencia de que sería beneficioso que la Reserva Federal asumiera en su totalidad el crédito que ahora asignan los bancos comerciales. Mientras que los programas de crédito gubernamental de alcance relativamente limitado (por ejemplo, algunos de los estudiados por Calomiris y Himmelberg, 1993) pueden pasar la prueba de Kane, es muy poco probable que cualquier plan de nacionalización integral del crédito bancario, o algo parecido, lo haga.
Incluso los programas limitados y específicos no suelen cumplir su misión. Considere la Corporación Financiera de Reconstrucción (RFC). Usted dice que «dirigió con éxito una campaña masiva de movilización de capital en todo el país para ayudar a los sectores de la economía estadounidense afectados por la Depresión», y la trata como un modelo para la «Autoridad Nacional de Inversiones» de su propuesta. De hecho, al igual que el programa concurrente de préstamos empresariales 13(b) de la Reserva Federal, y su más reciente Programa de Préstamos a la Calle Principal, los préstamos C&I de la RFC terminaron siendo muy inferiores a su capacidad estatutaria, un resultado «mediocre» que el historiador económico Joseph Mason atribuye al hecho de que los préstamos de la RFC «estaban muy sobrevalorados en comparación con las tasas bancarias de los préstamos empresariales a corto plazo durante el período». La ayuda de la RFC tampoco supuso necesariamente un impulso para las industrias específicas a las que se dirigía. Por ejemplo, como informan Mason y Daniel Schiffman en otro estudio, en lugar de contribuir a la viabilidad a largo plazo de los ferrocarriles, la ayuda que la RFC les concedió parece haber inspirado en sus directivos «una visión superficial hacia la supervivencia a corto plazo que supuso una reducción drástica de los gastos en el mantenimiento de bienes de capital como el equipamiento y los derechos de paso».
Si el historial de asignación de créditos por parte del gobierno no ofrece un argumento convincente para que la Fed asuma los préstamos bancarios y aumente su papel en la asignación de créditos, tampoco lo hacen las intervenciones de emergencia de la Fed en 2008 y 2020. Aunque es cierto que durante estos episodios la Fed se implicó más que nunca en el apoyo a determinados mercados (y, en 2008, a determinadas empresas), la mayoría de estos esfuerzos extraordinarios tenían como objetivo mantener la liquidez de los mercados financieros durante una emergencia, no suministrar crédito a empresas y mercados que no lo habrían recibido si esos mercados hubieran funcionado normalmente. Y en la medida en que la Fed parecía apuntalar a empresas insolventes, sus esfuerzos fueron criticados con razón.
Por lo tanto, me parece poco sincero presentar los planes para asignar a la Fed un papel muy ampliado y perpetuo en la asignación del crédito como meras «extensiones directas» de los extraordinarios compromisos de la Fed durante dos crisis sin precedentes. Y aunque es cierto que esos compromisos han despertado el apetito del público y de los políticos por una intervención aún mayor de la Fed, no se deduce que reflejen «los cambios en curso en el papel de un banco central moderno no sólo como principal modulador del dinero de la nación, sino también… como su asignador de crédito». Queda por ver si los cambios en cuestión son, de hecho, «continuos», o simplemente respuestas temporales (si se repiten) a emergencias excepcionales. No hay nada inevitable en las «extensiones» que usted favorece, ni ninguna base para su afirmación de que son «indispensables… para asegurar el funcionamiento de la economía moderna».
Además de permitir a la Reserva Federal utilizar su monopolio de los depósitos para financiar préstamos, su plan le permitiría «canalizar una parte significativa de los fondos… en compras a gran escala de valores emitidos por diversas instrumentalidades públicas con el fin de financiar proyectos de infraestructura pública críticos». También permitiría a la Reserva Federal utilizar su capacidad de relajación cuantitativa para aumentar sus préstamos y compras de valores, o para hacer «entregas de fondos en helicóptero» en las cuentas de la Reserva Federal. Y podría hacer estas cosas, no sólo para «estimular la actividad económica» durante las crisis macroeconómicas graves cuando los tipos de interés han caído a sus límites inferiores efectivos, sino en cualquier momento, en su esfuerzo por «garantizar una mejor utilización de la capacidad productiva de la economía nacional.»
Usted afirma que, según su plan, a pesar de «gestionar de forma proactiva el flujo de crédito de toda la economía, la Fed no tomaría ninguna decisión de inversión directa, especialmente a nivel de proyectos o entidades individuales.» No consigo ver cómo esto puede ser así. Aunque los bancos podrían participar en la administración del crédito de la Fed pidiendo préstamos a la NDW, la Fed sería en última instancia la responsable de decidir a qué bancos prestar, qué activos comprar y a qué cuentas personales de la Fed acreditar mediante subvenciones de dinero helicóptero. Así que, si bien puede ser técnicamente cierto que «la creación de FedAccounts no tiene por qué afectar realmente a los activos de los balances de los propios bancos», no es el caso que su plan particular deje sin cambios las tenencias de activos de los bancos, o (para ser más específicos) que su «mecanismo propuesto de NDW permita a los bancos continuar con sus actividades de préstamo», si con esto quiere decir continuar con las mismas actividades de préstamo que realizarían si pudieran seguir financiando sus préstamos con depósitos de clientes.
Lo mismo ocurre con las compras de valores de la Reserva Federal según su plan. Además de poder comprar prácticamente todos los valores (frente al conjunto más limitado que actualmente está autorizado a comprar por la sección 14 de la Ley de la Reserva Federal), gozaría de total discreción para decidir qué activos específicos comprar y en qué cantidades, algo que usted llama correctamente «un acto inherentemente político». Por ejemplo, tendría libertad para decidir qué parte de sus compras dedicar a la financiación de la propuesta Autoridad Nacional de Inversiones (NIA) y otras «instrumentalidades» públicas. De ello se desprende que, aunque la NIA, y no los burócratas de la Fed, decidiría cómo disponer de los fondos que la Fed invierte en ella, no sería el caso de que las decisiones de inversión pública se dejaran enteramente «en manos del Tesoro y de la recién creada NIA».
De ello se desprende que su plan, de hecho, «redefiniría fundamentalmente el equilibrio de poder público-privado en la franquicia financiera». También redefiniría fundamentalmente el equilibrio de poder entre la Reserva Federal y el Tesoro y, en última instancia, entre la Reserva Federal y el Congreso, al permitir a la Reserva Federal reclamar una parte del «poder de la cartera» del Congreso, un cambio que tendría implicaciones constitucionales de gran alcance. Creo que es debido a este aumento del poder de la Reserva Federal para determinar cómo se utilizan los recursos públicos, y no simplemente porque nos oponemos a «aumentar drásticamente el papel de la asignación pública de capital», que Charles Plosser y otros (yo mismo entre ellos) se preocupan de que permitir a los bancos centrales un margen de maniobra sustancial para alterar el tamaño y la composición de sus balances puede hacerlos «peligrosamente poderosos y vulnerables a la manipulación política y al abuso».
He escrito con tanta extensión sobre los riesgos que considero que plantea su plan porque en su documento dice muy poco sobre ellos. Por ejemplo, se limita a suponer, sin hacer referencia a teorías o pruebas que lo respalden, que el crédito que antes asignaban los bancos comerciales será invertido de forma más productiva por la Fed, como si no existiera un riesgo sustancial de que se invierta de forma menos productiva. (Lo mismo ocurre con su afirmación de que, mediante la venta en corto de determinados valores a través de su programa propuesto «OMO Plus», la Reserva Federal podría corregir los precios de los activos «artificialmente inflados», como si la identificación de dichos precios fuera fácil, aunque el consenso general es que es bastante difícil).
Su propuesta tampoco aborda importantes contraargumentos en los pocos casos en que los reconoce. Por ejemplo, en un momento dado toma nota de la preocupación «frecuentemente expresada» de que los planes para «digitalizar el dinero del banco central harán que los bancos centrales sean peligrosamente poderosos y vulnerables a la manipulación política y al abuso». También señala que cualquier llamamiento a convertir los bancos centrales en «inversores a gran escala en activos financieros desencadena las conocidas advertencias sobre los gobiernos que «desplazan» la inversión privada o «eligen a los ganadores y perdedores» en mercados aparentemente privados». Pero en lugar de tomarse en serio esas preocupaciones, las tacha de estar «raramente fundamentadas en algo más específico que un escepticismo profundamente interiorizado hacia el gobierno como actor económico». He intentado demostrar que hay muchas razones específicas para preocuparse por un plan que «acabaría con la banca tal y como la conocemos» y aumentaría enormemente el papel de la Fed en la asignación de créditos.
Muchos han dicho que preocupaciones como las mías no deberían desempeñar un papel en la evaluación de su idoneidad para el puesto de Contralor de la Moneda, porque ese puesto no le permitiría poner en práctica su plan. Entiendo el punto. También comprendo que necesitamos reguladores que no estén dispuestos a satisfacer los intereses de los banqueros cuando estos intereses son contrarios al bienestar del público, y usted ciertamente cumpliría con ese requisito. Sin embargo, no puedo evitar pensar que alguien que está a cargo de una cuarta parte de los bancos del país, y del 63% de los depósitos bancarios de Estados Unidos, debería reconocer los valiosos servicios que prestan los bancos, y reconocerlos lo suficientemente bien como para estar dispuesto a oponerse a cualquier plan que les impida seguir prestando esos servicios. Por esta razón, espero que se tome a pecho mis críticas más sinceras, aunque quizás a veces equivocadas, a su propuesta.
Respetuosamente,
George Selgin
Director emérito,
Centro de Alternativas Monetarias y Financieras
Instituto Cato
Traducido por el Equipo de Fundación Bases
Fuente: Alt-M
